自2021年5月份第五次也是最后一次试图突破30,000美元/盎司 未果以来，铑价持续承压。2022年初俄罗斯入侵乌克兰以后， 因供应短缺担忧，铑价和铂价与钯价一样曾短暂大幅回升，但 之后遭遇更大下行压力，在12,000美元/盎司一线才获得支撑。
不过最终铑价还是跌破了10,000美元/盎司关口，撰写本报告 之时交投于8,300美元/盎司。 在最初阶段，半导体供应短缺导致汽车产量受限是铑价下跌 的关键因素。新冠疫情爆发后，供应链多个环节都出现问题， 汽车业已经承受压力，预计今年全球轻型汽车总产量仍将比 2019年疫情爆发前的水平低3%。有鉴于此，一些市场参与者认 为汽车产量下滑会导致铑价进一步走低，而事实并非如此，实 际上汽车产量正在回升。
预计今年全球轻型汽油车产量将从2022年的6,280万辆增至 6,350万辆（同比增长1%），且2026年前都将持续增长。据LMC汽 车咨询公司（GlobalData平台公司）预测，2023年一季度至四 季度产量将增长13%，这将推高汽车尾气催化剂需求。不过汽 车产量只是影响铑需求的因素之一。虽然中国汽车制造商可能 会采取措施节约铑用量，但鉴于欧7尾气排放标准施行后，氮 氧化物减排要求更为严格，我们预计欧洲汽车制造商将增加 汽车催化剂系统中铑的装填量。因此虽然汽车电动化最终 会拖累汽车催化剂需求，导致铑用量下降，但短期内汽车 业的铑需求量仍有望小幅上升。
虽然汽车催化剂领域的铑需求量将小幅上升，但矿产铑和铑回收 供应量的增幅会更大，这将导致铑供需缺口收窄。不过从表面上 看，2023年铑供应短缺量仍将达7.7万盎司，应能为铑价提供一定支 撑。
这引发出一个问题：究竟是什么因素导致铑价走低？我们认为近期 铑价疲弱更多归因于缺乏来自汽车制造商的买入（预计2023年在铑 总需求量中的占比达到89%），而非今年铑的基本面因素。由于最低 合同采购量都超过使用量，2022年整车制造商大幅超量采购铑，因 此目前库存充足。不仅如此，由于铑现货价对期货价的升水不复存 在，整车制造商也不再像2019年和2020年时那样积极大量买入铑远 期合约。
正常情况下当铑价走弱时，整车制造商会趁低买入铑，从而有助于 铑价企稳。若缺乏来自整车制造商的买入，投资者将发挥价格稳定 的作用，但由于市场对于铑长期并不看好，其他市场参与者也并未 买入铑，导致铑价进一步下跌。 在上次铑价飙涨至30,000美元/盎司时，有迹象表明未来一段时间 内铑仍会供不应求，因此对铑持有者来说价格下行风险低。然而目 前随着汽车电动化的推进，这种情况不复存在。从长期来看，多年 铑的供应盈余最终将导致铑价走低，回归历史常态价位。因此从投 资者的视角看，持有铑将面临很大价格下行风险，可能很快就会发 现持有成本过高。有鉴于此，买方正急于出清持有的过量铑库存。
不过也有乐观的一面，那就是最近铑价跌破10,000美元/盎司关口， 使得整车制造商关注铑市场，开始再度买入远期。 我们认为如果该趋势延续，铑价有望再度回升。鉴于历史上铑价波 动率很大，今年下半年铑价甚至可能自当前价位翻番。历史上市况 紧张和铑供应受限是导致铑价大幅波动的关键因素。在历经多年 供应短缺后，目前地上铑存量已降至近期最低水平。
进而言之，我们 预计今年铑供应短缺量将与2019年水平类似，而该年铑价从2,500 美元/盎司飙涨至6,000美元/盎司。 不过这只是从基本面角度对铑市场的观察。由于目前铑市场交投极 为清淡，小量成交就能导致铑价大幅下跌，因此虽然全年供应短缺 量将达7.7万盎司，短期内良好基本面因素对市场的支撑力度仍有限。铂金和钯金均有期货市场，ETP持仓相对更大，有零售投资需 求，而且具有技术、历史和心理层面的价格支撑位，相比之下铑投资 市场的规模则十分有限。从理论上讲，这本应意味着基本面因素即 市场供需平衡状况对铑价的影响更大，但实际状况并非如此。
由于缺乏流动性，买方或卖方撤离市场都可能导致铑价剧烈波动。 当市场普遍看空导致铑价持续下跌之时，买方会离场，待价格跌至 更低位时才入场买入。与此同时，持相同看法的卖方则迫切希望抓 紧卖出，导致价格进一步大幅下跌。同样当铑价上行时，卖方将惜 售，待价格涨至更高位时才卖出，与此同时买方则急于抓紧买入， 进一步推高价格。历史上这种买卖模式是把铑价推高至近30,000美 元/盎司峰值的关键因素，而在目前的铑价下行周期，自然也导致价 格不断走低。
存在多个可令铑受益的上行风险因素，进一步支持我们关于铑价 有望回升的研判。首先也是最重要的，受拉闸限电和社区骚乱的影 响，南非矿产铑供应量下降的风险颇大。南非产量占全球矿产铑 总产量的83%，生产集中度远高于铂金和钯金，因此该国矿产铑产 量下降很可能会推高铑价。此外，废汽车催化剂回收量下降的风险 也颇大。
报废汽车的供应量减少，因价格走低回收商不愿出售回收 的废汽车催化剂，供应链断裂（背后的原因是汽车催化剂被盗丑闻 导致对材料来源的监管更严）等因素都可能使铑回收供应受限， 利于铑价走强。最后，在德国于即将正式批准前提出异议后，原定 于2035年实施的欧盟内燃机汽车禁售令若延迟实施或作出重大修 改，将提振汽车业的铑需求和市场预期，也有望推高铑价。
总体而言，从长期来看，由于内燃机汽车的最终衰落，毫无争议铑价 将面临巨大压力。不过从短期来看，由于供应仍短缺，我们预计铑 价将在目前价位企稳，今年后期还有望持续上涨。
